业绩下行、股价腰斩VS新股首发日暴涨17倍，谁能代表三元正极材料行业未来走向？

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王东岳/文

受补贴政策变化、原材料价格波动冲击等因素影响，2020年以来，磷酸铁锂正极和三元正极市场地位对调，三元正极出货占比持续下行，三元正极材料厂商经营业绩持续衰退。

令人意外的，8月9日，三元正极材料供应商盟固利登陆科创板，公司上市首日股价暴涨17倍，重新引发投资者对三元正极行业的广泛关注。

三元材料再引关注

7月29日，容百科技发布2023年半年度报告，成为三元正极材料行业首家正式发布半年报的上市公司。上半年，容百科技实现营业收入128.94亿元，同比增长11.61%；归属母公司股东净利润为3.79 亿元，同比下降 48.46%。其中，二季度单季，容百科技实现营业收入45.26亿元，同比下滑29.12%；归母净利润为6836万元，同比下滑84.57%，创下近十个季度以来最低值。

同时，厦钨新能业绩快报显示，公司上半年实现营业收入81.21亿元，同比下滑44.25%；归母净利润约为2.55亿元，同比下滑53.67%。

尚未发布半年报的上市公司中，振华新材一季度营业收入为20.06亿元，同比下滑22.21%；归母净利润为7064万元，同比下滑79.37%。长远锂科一季度营业收入为19.34亿元，同比下滑42.99%；归母净利润为93万元，同比下滑99.69%，反映出三元正极行业面临的经营困境。

半年报中，容百科技表示，受原料价格波动、库存跌价和固定资产折旧等因素影响，公司二季度盈利短暂承压。

2021年二季度以来，三元正极上游的碳酸锂、氢氧化锂及前驱体价格均出现了大幅波动。其中，碳酸锂价格先是由2021年二季度的8.8万元/吨上涨至59.5万元/吨高点，此后又快速跳水至18.75万元/吨低点；氢氧化锂价格由9.1万元/吨上涨至58万元/吨，又回落至19.1万元/吨。原材料波动带来的存货周期错配和产品价格倒挂，深刻影响了正极材料公司的业绩。

而从需求端来看，在国补退坡、原材料价格大幅下跌、产业链去库存背景下，上半年，国内的三元材料需求表现明显疲软。

根据GGII数据，2023年上半年，中国的正极材料出货量合计约为115万吨，同比增长49.35%。按细分领域化分，上半年，国内磷酸铁锂材料出货量约为75.9万吨，同比增长70.56%，在正极产品中的占比提升至66%；三元正极材料出货量约为29.9万吨，同比仅增长3.01%，大幅低于行业整体增速。受此影响，上半年，三元正极材料的占比下降至26%，较上年同期下降近11个百分点。期间，三元正极价格也由35.6万元/吨降至22.4万元/吨，下滑37.08%。

出货放缓、价格下跌引发了市场对三元材料行业的悲观情绪。年初以来，A股三元正极材料上市公司市值整体缩水，部分公司接近腰斩。

不过，近日，三元正极材料供应商盟固利在上市首日股价暴涨17倍，一举将三元正极材料行业重新拉回到投资者的视野之中。

资料显示，盟固利主营锂电池正极材料业务，公司产品主要包括钴酸锂和三元正极材料。8月9日，盟固利正式在科创板上市，公司发行价为5.32元/股，对应总市值24.47亿元。

上市首日，盟固利以22.51元/股价格开盘，较发行价增幅323.12%。交易日内，公司股价持续上行至202.15元/股，盘中最大涨幅3799.81%，创下A股历史新高。截至收盘，公司报98.02元/股，日内涨幅（以发行价计）1742.88%。

产品需求转换

从出货变化看，2017年和2020年是正极材料需求转变的两个关键节点。

2016年，为应对新能源汽车骗补等问题，新能源补贴政策做出调整，增设新能源能量密度门槛。其中，对纯电动乘用车动力电池系统的质量能量密度要求提升至不低于90Wh/kg，对高于120Wh/kg的给予1.1倍的新能源补贴。

彼时，已上市电池中磷酸铁锂电池能量密度普遍在70Wh/kg至80Wh/kg；三元电池能量密度则普遍超过90Wh/kg，部分厂商能量密度最高可以达到130Wh/kg。由于三元材料电池的高续航更能够满足补贴要求，因而受到各家厂商的青睐，在新补贴政策带动下，三元正极材料开始占据市场主导地位。

统计数据显示，2017年，中国锂电池正极材料累计出货21万吨，同比增长31.25%。其中，三元正极出货8.6万吨，同比增长58.38%，出货量正式反超磷酸铁锂；2018年和2019年，国内三元正极分别出货13.68万吨和19.2万吨，进一步拉大与磷酸铁锂的差距。

但2020年起，新能源补贴逐步退坡，能量密度和续航问题在各厂家的决策权重开始下降，基于控制成本的决策考量愈发重要。

2020年和2021年，新能源补贴标准在前年基础上分别进一步退坡20%和30%。2022年12月31日，中国的新能源汽车补贴政策正式终止，新能源车行业进入市场驱动时代。

与三元正极材料相比，磷酸铁锂正极在成本和安全性上更具优势，正极行业再次迎来反转，磷酸铁锂正极重新回归“主流”。

数据显示，2021年和2022年，磷酸铁锂正极材料分别出货48万吨和114.2万吨，占比51.68%和62.93%，超过当期三元材料5万吨和48.4万吨。

需求待回暖

从单位成本来看，三元正极材料要略逊于磷酸铁锂正极。截至2023年6月，国内三元材料NCM523、NCM811的单位价格分别约为0.64元/Wh和0.6元/Wh；磷酸铁锂正极材料的单价约为0.55元/Wh，低于三元正极材料约10%。因此，基于成本端的因素考量，目前，市场还是普遍认为三元材料电池的出货占比短期内仍将会被磷酸铁锂压制。

如果从能量密度和单位重量下的续航能力角度来看，三元正极材料则有明显优势。以小鹏汽车最近新推出的G6车型为例，其搭载的磷酸铁锂电池能量密度约为117Wh/kg，以66Kwh的装车额定能量计，其对应的电池重量约为564kg；同时，公司搭载的三元电池能力密度约为157.94Wh/kg，其87.5Kwh的额定能量所对应的电池重量只有554kg，在额定能量超过磷酸铁锂型号21.5Kwh的情况下，电池重量反而较磷酸铁锂车型降低了10kg。

相较于磷酸铁锂正极，三元正极电池的高能量密度使其更适配长续航里程场景。因此，当下市场对于三元正极材料的真正分歧，更多是在于三元材料出货量是否还会被进一步压缩。

从数据角度来分析，当下市场对于三元材料的远期需求看法似乎有明显差异。例如，容百科技此前曾预计，到2025年全球的三元材料市场需求预计将增长至300万吨，全球前驱体市场需求增长至295万吨。

但按照大部分券商的预测数据，到2025年，全球的动力电池出货量将达2000GWh，对应正极材料需求接近400万吨。其中，三元正极材料需求预计接近160万吨，这与容百科技的预测数据有不小差距。尤其是在2023年出货量增速放缓的背景下，市场对于三元正极未来需求的发展前景变得更趋悲观。

根据GGII数据，2022年上半年，中国的锂电正极材料累计出货量约为77万吨，同比增长62%；其中三元正极材料出货量约为29万吨，占比37.66%。2023年上半年，三元正极材料出货量约为29.9万吨，同比仅增长3.01%。

在中金公司看来，市场对长续航电车需求不断提升的背景下，未来NCM811、NCA等镍含量较高的材料体系符合未来下游市场对动力电池能量密度的要求，是驱动新能源车里程普遍提升至600km以上的重要技术路径，有望成为未来大规模商业化应用的方向。

数据显示，2022年中国纯电动乘用车单车平均带电量提升至50.9kWh，续航400公里以上车型占比提升至70.7%；2023年1-6月，新能源汽车中，中高能量密度电动车型占比也有明显提升，其中能量密度在125-140Wh/kg的电池占比已大幅提升至39%。

中金公司预计，到2025年，磷酸铁锂和三元正极材料需求量预计分别提升至184万吨和142万吨。上述数据表明，未来，三元正极材料与磷酸铁锂材料的需求差距有望缩小。

但整体来看，三元正极需求回暖并不改变行业可能存在的产能过剩问题。中金公司预计，到2025年，磷酸铁锂与三元材料的名义年产能将达到438万吨和307万吨，均高于其预测的需求数据。

在此背景下，未来，三元正极材料行业预计将继续向头部公司集中。数据显示，2023年上半年，容百科技累计出货4.6万吨，同比增长约31.43%，公司国内三元正极市占率跃升至18.3%，相较上年同期上升4.3个百分点。

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